투자이야기 10. 콜마비앤에이치, 애터미 중국 모멘텀은 살아있을까...

 

지난번 건기식 주식 정리해 보면서 남긴 콜마비앤에이치 관련 메모.

https://joeyyoo.tistory.com/275

- 요점은, 애터미가 중국 진출에 성공하면 콜마비앤에이치도 대박날거라는 이베스트 리서치 리포트를 근거로 성장성에 대해 기대.

 

2020년 2분기 Earning surprise 기록:

- 매출액은 2019년 2분기 1,164억원에서 50% 이상 증가한 1,744억원, 영업이익은 전년 동기 198억원에서 79% 증가한 355억원 달성.

- 리서치 리포트들은 중국 효과가 벌써 본격화되기 시작했다고 설명. 하지만, 중국 애터미향 매출액은 230억원으로, 매출증가율 50% 중에서 20% 정도만 기여. 나머지 30% 이상의 매출 증분은 코로나 및 기타 국내 마케팅 활동 등에 기인. 

- 중국 매출액이 생각보다 빨리 나오긴 했지만 2분기에 매출 증분에서 중국향 매출의 기여도를 생각할 때, 중국 대박이라고 설레발 칠 것이 아니라, 중국 외 매출 증가의 원인이 된 30% 증분에 대해 일회성인지 아닌지 고민이 필요한 시점이었음.

- 시장에서는 중국 대박을 외치며, 3분기 컨센서스를 매우 높게 형성. 3분기에 매출액 1,662억원, 영업이익 328억원 달성 하여 2019년 3분기 매출액 1,082억원 및 영업이익 174억원 대비 엄청난 성장율을 기록할 것이라고 설레발치기 시작

 

2020년 3분기 상당한 성장율의 실적 발표:

- 매출액 1,463억원, 영업이익 231억원으로 전년 동기 대비 매출액, 영업이익 모두 35%, 32% 성장.

- 특히 중국향 애터미 관련 매출액은 280억원으로 2분기보다 성장했으며, 전년 동기대비 매출액 성장율 35% 중, 25% 성장에 기여. 

- 즉, 중국 매출이 시작되며 매출액 25% 성장 + 기타 국내 등등에서 매출액 10% 성장하는 등 중국 효과로 인해 연 매출액 20% 이상은 성장할 수 있는 상황을 보여줘, 긍정적 해석이 가능한 상황이었음

- 그런데, 2분기 실적보고 미리 설레발치면서 컨센서스를 워낙 높게 형성해 둔 상태이다보니 매출액, 영업이익이 전년 동기 대비 30% 이상 성장했는데, 이게 컨센서스에 크게 미달하는 꼴이 되어버림.

- 8월 7만원을 살짝 넘어갔던 주가는 최근 5만원 전후 수준까지 미끄러짐. 시가총액 약 1조 6천 5백억원.

- LTM 당기순이익 약 770억원으로 LTM 실적 기준 PER 21배. 올해 순이익 컨센서스 890억원 기준 약 18.5배, 내년 순이익 컨센서스 1,200억원 기준 약 14배 수준.

- 싼 주가는 아니지만, 중국 진출, 공장 증설 등 효과, 신제품 효과 등으로 연평균 30% 이상 이익 증가를 기대하는 상황에서 접근 못할 가격은 아님

 

중국에서 얼마나 해 줄 것인가?

- 미래를 누가 알 수 있을까. 결국 시장의 설레발과 그 설레발을 충족 시킬지, 실망시킬지의 싸움. 2분기는 설레발 이상의 실적으로 행복했고, 3분기에는 실망이 가득했던 시점. 정작 당사자는 묵묵히 자기 할 일 하고 있는데......

- 2~3분기 동안 중국에 약 510억원 매출을 기록.

- 하나금융투자는 2021년도에 애터미 중국 매출 9천억원, 콜마비앤에이치는 1,300~1,800억원 기대 (마진율 20%)

- 대신증권은 2021년도에 1,500억원 이상 기대. 

- 이베스트 리서치에서는 2020년 중 중국향 매출 700억원 달성(즉, 4분기에 290억원 예상), 2021년에 1,180억원 매출 달성을 기대하고 있음.

- 이베스트 리서치 조은애 연구원은 마진율을 좀 후하게 보고 있는 듯 함. 2020년 7월 28일자 건기식 리포트에서 보면, 애터미 중국 진출에 따른 콜마비앤에이치의 매출 추정을 한 로직이 있음 (요약하면, 화장품 및 건기식 각각 회원수 3백만 x 주요 국가 및 다단계 ARPU 평균 x 30%(초기 사업연도 골 ARPU 30% 할인) = 애터미의  중국내 1차년도 매출액 = 2,580억원, 마진율은 건기식 43%, 화장품 32% 정도(가중평균 38%)로 적용한 것 같고, 애터미 중국 진출에 따른 콜마비앤에이치의 1차년도 매출액은 약 1천억원)

- 최근 리포트에서는 2021년 1,180억원으로 전망하고 있는데, 회원수가 4백만명 수준으로 모집된 점, 최근 매출 수준 등을 고려한 것이 아닐까 싶음.

- 이러한 이베스트 추정치는 보수적인 수치로 보임. 2020년 2분기 중국향으로 230억원, 3분기 280억원을 했는데...... 여기서 중국 매출이 더이상 안늘어나고 정체된다는 가정인지 궁금. 또는 기존 리포트에서 마진율을 너무 높게 적용해서 수정했거나......

애터미는 중국에서 얼마나 벌고 있으려나...

- 채널 애터미라고, 애터미 회원을 위한 사이트에 재밌는 영상이 있음

https://ch.atomy.com/kr/4263?listType=200

- 위 링크 영상을 들어보면 2020년 애터미의 글로벌 매출 추정치를 언급하고 있는데, 2019년 4,200억원 글로벌 매출을 기록했고, 2020년에는 중국 제외 35% 성장했고, 중국 포함 7,800억원을 기록할 것 같다고 한다.

- 단순 방정식을 세워보면, 7,800억원 = 4,200억원 x 1.35 + 2020년 중국 매출액이고

- 풀어보면 2020년 중국 매출액은 2,130억원을 기록한 것으로 추정됨.

- 애터미 중국 매출 오픈은 7월 초 였음. 즉, 2개 분기 동안 첫해 매출로 2,130억원을 기록했다는 거고, 콜마비앤에이치는 2분기부터 납품을 시작한 걸 보면, 재고 비축 등 목적으로 조기납품할 가능성(회전율이 어떻게 될지 모르겠지만) 2~3분기 동안 납품한 510억원 + a 를 가지고 애터미가 2,130억원 매출을 기록한 것으로 보임. 

- 애터미 중국 매출액 대비 콜마비앤에이치의 납품 마진율은 대략 20~25% 수준이 아닐까......

 

결론

- 애매한 면이 있다. 중국의 잠재력을 가늠하지 못하겠음.

- 회원수 4백만에서 6개월간, 애터미는 2,130억원, 콜마비앤에이치는 510억원 + a의 매출을 기록했음

- 일단, 1년 온기 반영하며 올해 첫 매출 개시연도 수준의 중국 내 실적을 애터미가 유지해 준다면, 2021년도 매출 기여도는 1,020억원.

- 우리나라에서 애터미가 성장해 온 발자취를 고려하면, 어떨지 모르겠다.

- 애터미 회원수가 2배가 된다면, 1인당 평균 연간 매출액(ARPU)가 2배가 된다면...... ARPU 증가에는 어느정도 한계가 있을 터이고, 회원수가 3배가 되면, 4배가 되면.....

- 중국 외, 매출 성장 동인도 있으니, 위는 분명히 열려 있어 보인다.

- 결국, 실적은 꾸준히 지켜볼 일이고, 가치투자의 관점 보다는 트레이딩이 정답!