연초 대비 2차전지 관련 회사의 주가가 40~50% 정도로 급등하고 있다. 성장 산업으로 장기간 주목받아왔고 우리 나라 주식시장에 상장된 경쟁력있는 업체들이 다수인 점을 생각할 때, 이제서야 관련 산업을 공부하고 투자 기회를 찾는게 다소 뒷북치는 느낌이 있다. 그래도, 예상되는 장기 성장성, 우리나라 주식 시장에서의 투자 기회, 현재 시장에서의 기대감 등을 생각해 보면 공부해 둘 가치는 충분하다고 본다.
작년까지는 높은 기대감에 비해 관련 기업들의 실적들이 현실화되지 않던 모습과, 전기차에 대한 국가별 지원정책의 변동 시 수요가 급감할 수 있다는 우려, 국내 ESS 화재로 인한 배터리 수요감소 및 셀 제조업체의 충당금 설정 부담 등이 주가 조정의 배경으로 생각된다.
하지만 올 초, 테슬라의 실적 개선, 중국 공장 준공 후 생산이 본격화 될 때 예상되는 배터리 수요 증가, 1월 유럽 등 전기차 수요가 견조한게 확인된 점, 자동차 제조업체들의 전기차 생산 로드맵 구체화 등이 하나의 테마로 엮이면서 2차전지 관련 주식의 주가 급등을 이끌어낸 것으로 보인다.
산업 전체의 성장 기대를 기반으로 한 주가 상승을 예상하는 상황이라 개별 기업에 대한 분석, 접근 이전에 산업 전반, 밸류체인을 이해해 보는게 의미있을 것이다. 다행히 국내 증권사 리서치 센터에서 공부에 도움이 될 만한 리포트들을 발간해 줘서, 수박 겉핥기로나마 2차전지 산업 내에 있는 주요 회사들, 그리고 밸류체인이 어떻게 형성되고 각 분야별로 어떤 기회와 우려가 있는지 살펴볼 수 있었다.
개인적으로 이해한 수준에서, 기억해 둘 만한 포인트만 메모해 둔다.
0. 참고한 보고서들 - 한경컨센서스 등에서 검색, 열람 가능
- 하나금융투자, 2020.01.28, 2차전지 Overweight / 노벨의 힌트 (Feat. 배터리 이해하기)
- 대신증권, 2019.12.03, 전기차 밸류체인, 돈은 누가 언제 버는가
- 한국투자증권, 2019.08.05, 2차전지 소재, 배터리업체의 매력적인 소재 요구량
- KTB투자증권, 2019.10.07, 2차 전지 장비(Overweight), 2020년: 2차 전지 CAPEX 싸이클 시작
1. 2차 전지 산업 성장에 대한 전망
- 리포트, 전망 기관, 추정 기간 등 차이는 있으나, 2023~2025년까지 연평균(CAGR) 배터리 출하량 40~50% 증가 기대가 컨센서스
- 성장 전망의 배경에는 유럽의 탄소배출권 규제 및 벌금 부여 가능성에 대비하기 위한 자동차 업체의 움직임이 있음
- 전기차의 시장 점유율, 생산량 자체가 증가할 뿐만 아니라, 전기차 1대 당 탑재되는 배터리의 용량도 증가할 것으로 전망되므로, 2차전지 시장 성장 전망에 긍정적 영향
- 자동차 OEM 업체들의 상위 배터리 업체 의존도 심화 전망. 상위 6개업체 점유율은 2015년 50%에서 2019년 78%로 상승
- 한국의 관련 업체가 산업 내 주도권을 확보하고 있는 경우가 많음. 관련 업체 수혜 예상
2. 밸류체인 구성
(1) 수요 측면
- 현재 성장을 촉발하는 2차전지의 주요 수요처는 자동차 OEM 업체임. 기존 모바일 대비 필요로 하는 배터리 용량이 매우 크기 때문에 성장율에 미치는 영향이 큼. ESS도 시장 안정화 및 향후 효용성이 커져서 수요 증가요인으로 작용할 수 있지만, 자동차 배터리 대비 영향은 낮은 편
(2) 2차전지 직접 관련 영역
- 밸류체인 구성은, 배터리 셀 제조업체 - 관련 소재 생산업체 - 소재 원재료 공급을 담당하는 광산/제련업체로 구분
- 부가적인 영역으로 배터리 셀 제조업체의 증설, 설비투자 시 관여하는 장비업체가 있음
(3) 소재 영역 세분화
- 배터리 소재는, 양극재, 음극재, 전해액, 분리막으로 크게 분류 가능. 그리고 국내 업체가 높은 점유율을 차지하는 영역으로 음극의 집전체 역할을 하는 동박도 주요 소재로 분류 가능
- 전체 배터리 셀 새산비용에서 차지하는 대략적 비용은 양극재 43% - 분리막 17% - 전해액 13% - 동박 7% 정도로 분류 가능
- 진입 장벽은, 동박 = 프리미엄 리튬염(전해액 원재료인 전해질로서) > 음극재(기술 보다는 자본집약적 성격으로 진입장벽 형성) > 전해액(폭발위험있어 셀 제조업체와 기술협력 등 파트너쉽 중요) > 양극재 순으로 볼 수 있음
- 참고로, 진입 장벽 측면에서 2차전지 제조업도 자본집약적 성격이 있어 진입장벽 존재. 고정비 부담에 따른 적자 발생 등 과거 어려움 고려할 때 과점화 심화될 영역임
(4) 시장 상황과 수급 동향, 전망 (KTB증권 리포트 참조함)
- 2016~2018년은 전기차 생산량 급증하여 배터리 수요도 급증. 선제적 투자가 없었던 광산업체에서의 공급 부족으로 광물 원재료, 양극재의 가격 급증. 해당 업체의 수익성 급증한 시기
- 2019~2022년: 광산 및 양극재의 경우 과잉투자가 이루어졌음. 미국 및 중국 등 보조금 축소로 전기차 판매량 둔화 등 영향으로 광물 원재료 및 양극재 가격 하락. 더불어 감가상각비 부담도 다소 줄어든 2차전지 셀 제조업체의 흑자 전환 가능해 진 시점. 전 사이클에서 보수적 증설이 이루어진 동박, 프리미엄 리튬염 호황 예상
- 2023~2025년: 전기차의 내연기관차 대비 경제성 확보. 자동차 제조업체의 전기차 부문에서 규모의 경제 발생으로 흑자전환 예상. 니켈 가격 초과수요 예상 시점
- 2026~: 폐배터리 재활용 산업의 성장 예상구간
(5) 장비업체에 대한 사항
- CAPEX 및 성장 cycle에서 반도체나 디스플레이의 경우 장비업체가 소재업체 등에비해 높은 성장. 2차전지는 과거 그러한 움직임을 보인 적이 없음. 이러한 관점에서 공부 필요.
3. 밸류체인 구성 별 국내 주요 업체와 밸류체인 별 고려할 사항
(1) 2차전지 배터리 셀 제조
- 주요 국내업체: 삼성SDI, LG화학, SK이노베이션
- SK이노베이션이 가장 후발주자이자 경쟁 열위, 2월 16일 미국 내 소송에서 LG화학에 패소 판결. 항소심 진행되겠지만 부정적 요인으로 보임
- 삼성SDI: 최근 5년간 증설규모 15GWh -> 향후 2년간 30GWh 증설 진행 예정
- 현재는 초과 공급 상태이고, 수익성 개선도 필요한 상황임. 현재 추정으로는 Q는 45% 성장, P는 8% 하락 예상. 물량 증가에 따른 수익성 개선효과 가시화될 것으로 전망
(2) 양극재
- 국내 주요 업체: 포스코케미칼, 에코프로비엠, 엘앤에프 등
- 베터리 셀 제조 시, 원가 비중이 가장 높은 항목으로, 셀 제조업체들이 소재 생산 내재화 경향 있음. 30~50% 정도 물량은 자체 생산하는 경향. 단, 시장 및 기술 동향 파악 등 측면에서 전면 내재화는 어려움.
- 소재 내에서의 비중이 높고 2차 전지 생산 초기 공급부족 위험, 성장성 등을 고려한 양극재 생산업체의 공격적 증설로, 현재 공급 초과 상태이며, 배터리시장 성장 과정에서도 공급 초과상태 유지될 것으로 예상
(3) 음극재
- 국내 업체: 포스코케미칼이 유일한 업체임
- 천연 흑연 기반, 기술적 한계에 도달해 있음. 인조흑연 기술의 경우 원가 문제 해결되지 않음. 최근 천연흑연에 실리콘을 첨가하여 성능 개선 이루고자하는 기술 지속 연구되고 있음.
- 실리콘 음극재의 경우 용량 증가에 매우 효과적이지만 충방전 반복 시 물리적 팽창 문제 해결이 이루어지지 않고 있음. 상용화되는 경우 흑연 음극재 대비 경쟁력 월등.
- 실리콘 첨가 음극재 연구에서는 대주전자재료가 주목 받고 있음
(4) 동박
- 주요 국내업체: 일진머티리얼스(글로벌 1위 점유율), SKC(동박 시장 내 글로벌 2위 업체인 KCFT를 인수하여 2020년 실적 반영 예정되어 있음), 두산솔루스(전기전자 향 동박 제조업체이고 두산에서 분할설립)
- 기술적 진입장벽 높음. PCB용 동박 제조업체들이 50년 이상 업력을 기반으로 사업 영위. 기타 소재업체 대비 마진 높은 산업임
- 최근까지의 베터리 시장 성장에도불구 동박 제조업체들은 공격적 설비투자를 하지 않음.
- 향후 상당 기간동안 공급부족, 초과수요 시장이 지속될 것으로 보임
- 일진머티리얼스: 초과수요 시장 예상되는 가운데, 공격적 증설을 통해 대응 가능한 재무적 안정성까지 보유하고 있음.
- 동박 제조업체들도 2차전지 수요 증가 - 동박 수요증가에 따라 Capex 지속할 것으로 보임.
- 이 경우 국내 동박 제조장비 생산업체로 피엔티 관심 가질만함.
(5) 기타 소재
- 분리막 생산 국내업체: SK이노베이션
- 전해질 생산 국내업체: 파나스이텍 - 글로벌 점유율 9위 정도. 비상장인데 동화기업이 인수함. 현재 3.3만톤 capa인데 헝가리에 2만톤 증설 추진 중임. / 기타 국내 업체로는 솔브레인, 후성 등
- 파낙스이텍의 경우, 2018년 순이익이 27억원(영업이익 약 110억원)인데 동화기업이 약 1,200억원에 인수했다고 함. 동화기업이 기대하는 파낙스이텍의 이익 수준이 얼마인지 모르겠음. 동화기업은 시총 약 4천억원에 순이익 500억원 정도 장기간 유지하던 회사. 2019년은 분기별 실적 볼 때 순이익 400억원 정도 예상. 파낙스이텍 인수 전 본업 자체로만 봤을 때 비싸지 않고 주가 상승의 촉매도 없는 안정적 회사 처럼 보임. 파낙스이텍의 영향력이 어떨지 궁금.
(6) 장비업체: 추가 학습 필요
- 배터리 자비업체의 수혜도 2020~21년 크게 나타날 것으로 전망. LG화학 및 삼성SDI 설비투자 지속
- 하나금융투자에서는 대보마그네틱, 엠플러스, 씨아이에스 등 관련 종목으로 언급
- KTB투자증권에서는 코윈테크, 씨아이에스, 이노메트리, 피앤이솔루션 언급
- 기타, 인텍플러스도 관심 가질 만.
4. 투자 관점에서 개인적으로 관심을 가지는 사항
(1) 위험 vs 기대
- 시장의 과도한 기대로 최근 주가 급등이 이루어졌으며, 분기별 실적 발표할 때 마다 컨센서스 미달 실적을 보여주며 실망을 주고 주가가 하락하는 움직임을 보일 가능성 충분.
- 테마성 주가 움직임으로 볼 수 도 있고, 최근 급등한 점을 볼 때, 시장 전반이 조정받을 때는 하락 폭이 매우 크게 나타날 위험도 있음.
- 반면 시장의 뚜렷한 주도주, 성장섹터가 부족한 상황(특히 코로나바이러스 사태로 경기 둔화 우려가 큰 현재 상황)에서 몇 안되는 글로벌 주도/성장 섹터로 인정받아, 당분간 고평가가 지속될 가능성도 있음. 과거 차화정 시절이나, SK하이닉스/삼성전자 급등 시절, 작년의 5G 테마 등
(2) 셀 제조사, 양극재 - ETF로 접근
- 대형 2개사로 집중해야할 셀제조 부문(삼성SDI, LG화학), 수급 측면에서 매력도가 떨어진다는 단점이 있는 양극재(포스코케미칼, 에코프로비엠) 등은 해당 주식이 비중있게 포함되는 ETF에 투자하여 해당 산업 전반에 투자하는 접근법이 괜찮을 듯 함.
- 2차전지 관련 ETF는 2개 있는데, 이 중 TIGER 2차전지산업이 보다 좋아보임(아래 링크 참조)
2020/03/03 - [Blog Season 2/ㄴ 투자 이야기] - 투자이야기 2. 2차 전지 관련 ETF 구성종목 검토, 선호 ETF 찾기
투자이야기 2. 2차 전지 관련 ETF 구성종목 검토, 선호 ETF 찾기
2020년 2월 16일 기록. 2월초부터 2차전지 관련 주식의 상승세가 매우 급격하게 나타남. 당연히 높은 성장성이 예상되는 분야인데 이제서야 뒷북 공부를 하고 있음. 대충 어떤 종목에 투자를 하는 것이 좋을 지 감..
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(3) 기술 진입장벽 높은 프리미엄리튬염(전해질 기초 소재) 시장 - 천보
- 진입장벽 있는 기술 경쟁력이 확보되어 있으며, 수급에 문제 없는 "천보" 관심 - 시가총액 약 7,800억원 / 2019년 추정순익 226억원 (PER 34.5배) / 2020년 및 2021년 추정 순익 334억원 및 468억원 (PER 23.4배 및 16.7배) / 영업이익률 20% 수준 유지 / 기존 사업에서 식각액 부문은 글로벌 1위 점유율이나 LCD 업황 악화로 실적 부정적 영향 / 2차전지 전해액 기초 소재 부문은 4분기부터 증산 개시 / 동 사 생산 전해액 기초소재의 기술적 경쟁력 있는 것으로 알려짐
(4) 수급 측면에서 가장 양호한 상황으로 해석되는 동박 시장 - SKC > 일진머티리얼즈 + 피엔티
- 수요공급 측면에서 공급부족이 예상되며, 기술적 진입장벽이 높은 영역인 동박 제조업체 관심
- 대상 업체는 일진머티리얼즈, SKC, 두산솔루스 3개사
- 3개사의 추정 이익대비 현재 시총으로 산정한 PER는 아래 처럼 계산됨.
- 일진머티리얼즈는 동박시장 1위업체이며 증설에 대응할만한 재무적 안정성이 있는 점을 인정할 수 있음. 위 ETF 편입 시 일정 수준 투자효과 있음
- SKC는 동박 시장 2위업체를 인수하여 기존 사업에 성장성을 더했음. 추정 이익 성장성, PER 수준 등은 전체 사업 대비 동박 사업의 비중 문제가 아닐까 추정됨.
- 두산그룹은 여러 사업이 있지만 2차전지 관련 동박 부문의 실적이나 시장내 점유율 확인이 안된 업체임. 일단 동박 시장 내 존재감은 위 두개업체와 비교 어려움. 두산 그룹의 재무상황 등 고려할 때, 증설 적극 대응 가능성도 의문임. 그럼에도 불구하고 valuation은 가장 높음. 주가도 2019년 10월 상장당시 7000천원 정도에서 현재 28,000원. 정상적인 상황일지 궁금함.
- 동박 제조업체도 캐파 증설이 필요하다는 점을 고려할 때, 2차전지 장비 제조 중에서도, 동박 제조 시 필요한 롤투롤 장비를 생산하는 "피엔티" 관심 : 현재 시총 2,265억원 / 2019-2020-2021 예상 순이익 132억원 - 264억원 - 374억원 / 예상 PER 17 - 8.6 - 6.1 / 2019년 3분기 말 수주잔고 4,638억원, 2020년 예상 매출액 4,561억원
(5) 장비주 - 추가 학습 필요.
- 작년 10월 발간된 KTB투자증권 리포트에서는 선호주로 코윈테크, 씨아이에스, 이노메트리, 피앤이솔루션 제시
- 상기 4개종목의 최근일 기준 시총, 실적전망 및 PER는 아래 처럼 정리됨
- 보다 많은 공부를 해봐야겠지만, 과거 실적안정성, 최근 주가 상승 및 PER 수준 등 고려할 때, 코윈테크와 피앤이솔루션 선호
(6) 전해질 - 동화기업 with 파낙스이텍
- 벨류에이션 수준만으로는 파낙스이텍 인수한 동화기업이 2차전지 영역에서 가장 싼 회사로 보임. 단 2차전지 소재 부문이 동화기업 전체에서 차지하는 비중이 너무 낮아서, 전해액, 전해질에 대한 학습 전에는 접근하기가 다소 애매함. 단, 테마성으로 급등할 가능성 있어 보임.
(7) 실리콘 음극재 - 대주전자재료
- 이야기하는 실리콘 음극재가 상용화 수준이 어떤지, 대주전자재료에서 어떤 비중인지, 그리고 대주전자재료의 본업 부문의 전망 등 어떠한지 공부해 보고 싶음.
가치투자의 성격으로 판단하고 접근하는 것이 아님. 높은 위험 부담을 가지고 "투기"를 시도해 보는 것임.
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